海油服务 高速增长 市值千亿

1、全球油田服务行业逐渐走向复苏

油田服务行业在全球总规模约为2500亿美元（2009年），受石油勘探开发投资的影响，全球油田服务行业收入带有明显的周期性。如果看过去10年行业的增长情况，仅有的两次增速大幅下滑都是在金融危机期间。而危机过后，经过1年多的整理期，行业都进入了下一个高速增长期。

2010年下半年的国际油田服务行业经历了从金融危机的打击中的逐渐复苏。由于上游勘探开发投资受石油需求拉动持续回暖，我们预测2011年会是新一轮景气周期的起点，行业未来5年CAGR为19.8%。短期来看，油价的进一步走高是带动国际市场日费率提高的重要催化剂。

这一结论的得出源于两点理由：1.对产油国闲置产能占比将继续回落的近期趋势判断；2.对未来全球石油需求增速的中长期预测。油田服务市场的驱动因素是油公司的勘探开发投资，而决定投资额的外部因素是全球石油需求，内部因素是油公司自身战略；归根结底，还是石油需求驱动了投资增长。

历史数据表明，一旦OPEC闲置产能占全球石油需求的比重下降到6%以下，勘探开发活动水平就会上升。闲置产能占比从08年底开始从高点逐渐回落，目前已经降至临界值。由于对未来全球经济复苏和石油需求增速继续看好，我们预期该比重未来3-6个月会继续下降，上游活动回暖趋势不改。

长期来看，驱动上游资本支出增长的最根本因素是石油需求的增长。根据申万研究对全球历史数据的分析，我们发现油气勘探开发支出的增速对石油需求增速的反应有滞后性，滞后期在一年左右。平均而言，上一年石油需求增速每增加1%，会拉动E&P投资增长6%-7%。

2、海洋是行业的新增长点

2005年到2009年，大油田的发现绝大多数都来自于海洋，大约占比60%。而且海洋中的油田规模也大大超过了陆地发现的油田规模。国际上浅海和深海地区的油田规模其潜力一般在4000万桶到1.6亿桶，而陆地油田规模有50%以上处于4000万桶以下。全球海洋石油产量占比目前为33%，预计这一比重在2020年前会达到35%；其中深水产量占比为10%。 2015年以后，深水将是唯一仍在增长的领域。

在产量不断增长的同时，海上单位产量的投资规模更大，以国内企业为例，中海油和中石油作业区域不同导致了桶油成本近60%的差异，主要来自勘探开采阶段的差别。由于美国有更多的深水产量比重，其海上和陆上的钻完井平均单井成本差异就更为可观。从国际平均水平来看，如果比较相同产能的油田的开发投资，浅海是陆上的5-10倍，深水又是浅海的5-10倍。根据IEA给出的石油长期供给曲线，在目前油价水平下，即使是全球的深水及超深水储量也都已进入经济可采范围。我们认为，如果未来油价稳定在65美元及以上的水平，海上油气投资增长的趋势不会改变。

由于深水开发比重逐渐增加，油公司对高水平的技术服务需求更加缺乏弹性，全球海上油服市场在未来将经历23.5%的复合增长，进一步快于投资增速。

3、中国海上石油迎来发展黄金时期

申万石化研究小组在8月份的报告《油价先抑后扬，随势产业轮动——中国经济转型背景下的油价走向和投资逻辑》中已通过模型测算，中国石油需求将在未来10年持续快速增长，复合增速在4%-5%，高于两大能源机构的预测；2010-2020年中国占全球石油需求增量的54%，远超过其他新兴市场。强劲的需求和保障能源安全的国家意志将刺激国有石油公司进一步加大勘探开发投资力度。我们预测未来五年E&P投资复合增速为19.8%，快于国际15.1%的水平。

与全球趋势类似，我国海洋石油产量过去十年增速超过陆上；海洋石油占比从2000年的6.6%上升到2009年的12.4%，增加了将近一倍。根据中海油2010年初发布的战略指引，十二五海洋石油产量的年均复合增速将达6%-10%；根据我们对其现有已发现未开发的深水区块的产量预测，十二五国内深水石油产量增速会超过20%。

目前，东海、渤海湾以及珠江口、北部湾等11个大中型盆地的石油资源量占全国总资源量的24%以上，但是海洋石油资源的探明程度只有7%，储量替代率达到157%，特别是蓬莱19-3等大型油田的发现，意味着中国海上仍将有广阔的勘探开发前景。

即使是我国开发时间最长、最成熟的渤海油田，经过和国际成熟海上油田的对比，得到的结论依然显示我国浅水区域有巨大的开发潜力。墨西哥湾水深200米以下的油区有16万平方公里，自80年代有统计以来已钻井3万余口（包括勘探井、开发井、生产井），井眼密度为每千平方公里200余口；而渤海盆地截止09年底每千平方公里只有不到40口井，仅为墨西哥湾的18%；而东海及南海的开发程度就更初级了。

对于未来五年，中海油有限公司定下的净产量增长目标为6-10%。如果假设其中国内浅海产量以下限6%增长，那么到2015年，中海油浅海油气净产量约为7375万吨，折合总产量为9073万吨。按目前浅海油井的平均单井产量2万吨/年计算，到2015年浅海区域的油井数将至少达到3420口。我们认为这个预测是极其保守的，因为即使假设新增加的所有油井都在渤海油田，届时其井眼密度会增加到58口/每千平方公里，仍远低于国际油田的开发程度。

在这个大背景下，考虑到海洋油气开发的投资规模水平比陆上高得多，海上油田服务也将成为规模增长最快的版块。据申万研究测算，未来五年其复合增速为26.2%，到2015年达到近1500亿元，是目前规模的3倍多。